8月家具板塊跑贏全市場(chǎng) 家居行業(yè)的投資邏輯很順

??8月以來(lái)，家具板塊明顯跑贏全市場(chǎng)。其中，軟體家具企業(yè)顧家家居股價(jià)上漲8.22%，歐派家具也上漲8.26%，木地板賽道龍頭大亞圣象更是大漲24.36%。

??而在兩個(gè)月前的研報(bào)中，廣發(fā)證券就提出，在竣工周期后移、精裝景氣度向上、競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化三重因素的催化下，家具板塊行情將至，有望帶動(dòng)板塊估值向上重估。

??實(shí)際上，從4月份以來(lái)，家具板塊已呈現(xiàn)出明顯的上漲態(tài)勢(shì)。木業(yè)家具行業(yè)指數(shù)漲幅高達(dá)31.29%，龍頭個(gè)股顧家家居股價(jià)從34.41上升至60.50，漲幅超過(guò)70%，港股敏華控股也高達(dá)137.65%。

??那么，家具股此番大漲，是意味著家具板塊整體開(kāi)始啟動(dòng)，亦或是行情的尾聲?

??一般認(rèn)為，家具行業(yè)具有典型的地產(chǎn)后周期性。根據(jù)新時(shí)代證券近期研報(bào)，住宅銷售周期與家具銷售周期變化之間存在6-30個(gè)月的時(shí)滯。國(guó)內(nèi)疫情影響下，今年1-2月份國(guó)內(nèi)住宅房屋新開(kāi)工面積、竣工面積大幅減少44%、24.30%。但逐步復(fù)工后，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資也逐漸恢復(fù)。

??數(shù)據(jù)顯示，今年上半年全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比上升1.9%。據(jù)廣發(fā)證券研究所預(yù)計(jì)，2020年是此次實(shí)際竣工周期的釋放階段，疫情下竣工增速回暖時(shí)間將延后至2020年中后期。在隨之而來(lái)的交房高峰的帶動(dòng)下，家具需求量有望迅速上升。

??此外，精裝房趨勢(shì)也將帶動(dòng)配套家具需求向上。根據(jù)新時(shí)代證券研究所，我國(guó)2019年精裝房滲透率32%，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比還有增長(zhǎng)空間。而精裝房配套產(chǎn)品中建材、廚衛(wèi)部品配套率均在90%以上。

??也就是說(shuō)，在政策支持下，若我國(guó)精裝房滲透率提升，將進(jìn)一步打開(kāi)家具市場(chǎng)空間。

??然而，前述的種種利好，更多地帶來(lái)短期效應(yīng)。如果從長(zhǎng)期來(lái)看，家具行業(yè)又面臨著怎樣的前景呢?

??家具市場(chǎng)的發(fā)展與我國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程密切相關(guān)，城鎮(zhèn)化空間的縮小、未來(lái)增速的放緩，將降低家具市場(chǎng)規(guī)模增速。

??數(shù)據(jù)顯示，2019年全國(guó)城鎮(zhèn)化率提升至60.6%。根據(jù)世界城鎮(zhèn)化發(fā)展普遍規(guī)律，城鎮(zhèn)化率到達(dá)60%后，整體增速便開(kāi)始放緩。

??中國(guó)社科院農(nóng)業(yè)發(fā)展所研究員李國(guó)祥也指出，由于基數(shù)變大，現(xiàn)在整體城鎮(zhèn)化速度略有放慢。長(zhǎng)期來(lái)看，城市群增速的放慢使得土地拆遷、商業(yè)住宅需求降低，那么家具滲透率的上升空間也相應(yīng)縮小。

??另外，家具行業(yè)與房屋竣工面積的高相關(guān)度，也意味著二者“一榮俱榮，一損俱損”。

??在“房住不炒”的大政策基調(diào)下，房地產(chǎn)未來(lái)銷售周期的回升將面臨更大的壓力。

??就在上個(gè)月，中央房地產(chǎn)工作座談會(huì)重申“房住不炒”政策，并強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持“三穩(wěn)”目標(biāo)，因城施策。地方層面，杭州、東莞等十余城市也收緊了房地產(chǎn)調(diào)控政策。

??財(cái)信研究院副院長(zhǎng)伍超明在中國(guó)商報(bào)采訪中曾表示，隨著疫情逐漸得到控制，房地產(chǎn)市場(chǎng)也開(kāi)始呈現(xiàn)出投資、銷售雙活躍局面。但在“房住不炒”和“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期”政策的引導(dǎo)下，預(yù)計(jì)土地購(gòu)置面積增幅有限。7月以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控邊際收緊信號(hào)已頻頻顯現(xiàn)。

??此前，在2018年房地產(chǎn)下行周期，以及國(guó)家地產(chǎn)調(diào)控政策趨嚴(yán)背景下，家具制造企業(yè)業(yè)績(jī)也隨之出現(xiàn)大幅滑坡。新時(shí)代證券研究所數(shù)據(jù)顯示，2019年，家具制造企業(yè)中15.05%處于虧損狀態(tài)。

??中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)也指出，地產(chǎn)紅利的消退，較大程度上意味著家具行業(yè)的天然高增速難以為繼。在地產(chǎn)“寒冬”，家具企業(yè)唯有加強(qiáng)自身綜合能力，才能實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。

??實(shí)際上，在地產(chǎn)“寒冬”帶來(lái)的家具“寒冬”，疊加互聯(lián)網(wǎng)品牌競(jìng)爭(zhēng)、消費(fèi)升級(jí)等多重因素推動(dòng)下，家具制造企業(yè)也確實(shí)在積極調(diào)整商業(yè)模式，以加強(qiáng)企業(yè)綜合能力。

??一方面，產(chǎn)品由大規(guī)模、機(jī)械化成品家具轉(zhuǎn)變?yōu)槎ㄖ萍揖?。定制化家具可以滿足消費(fèi)者個(gè)性化、節(jié)省空間以及實(shí)現(xiàn)風(fēng)格統(tǒng)一化的需求，在近幾年市場(chǎng)空間快速擴(kuò)張。

??數(shù)據(jù)顯示，2018年，我國(guó)定制家具市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)了2500億元，其中定制櫥柜市場(chǎng)滲透率超過(guò)60%。新興年輕消費(fèi)主體追求個(gè)性化和品牌的消費(fèi)觀念，有望擴(kuò)大定制家具市場(chǎng)空間。根據(jù)億歐網(wǎng)，近兩年購(gòu)買(mǎi)家具的90后群體中，74.7%會(huì)選擇定制家具。

??而定制家具從單一產(chǎn)品向全屋空間擴(kuò)展，也是明顯的趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，購(gòu)置櫥柜的消費(fèi)者中，約69%選擇購(gòu)買(mǎi)整體廚柜，選擇購(gòu)買(mǎi)成品櫥柜的僅占13%。

??智研咨詢認(rèn)為，大家居能實(shí)現(xiàn)集體內(nèi)部資源共享，協(xié)同效應(yīng)顯著，客單價(jià)的天花板也更高。在此趨勢(shì)下，定制家具企業(yè)也逐步延伸產(chǎn)品線，豐富產(chǎn)品矩陣，爭(zhēng)取步入“全屋定制+整裝”。

??另一方面，家具企業(yè)定制產(chǎn)品也開(kāi)始嘗試線上線下一體的O2O營(yíng)銷模式，并運(yùn)用人工智能、大數(shù)據(jù)等技術(shù)賦能。如2018年4月，索菲亞與天貓聯(lián)手打造了全國(guó)首家全屋定制智慧門(mén)店，消費(fèi)者在線下智慧門(mén)店完成面部信號(hào)識(shí)別，生成新賬號(hào)或綁定淘寶天貓賬戶后，即可在店內(nèi)全程自主下單。另外，店內(nèi)還設(shè)有3D場(chǎng)景漫游、云貨架等，豐富消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)體驗(yàn)。

??新商業(yè)模式的轉(zhuǎn)變，有望改變?cè)械男袠I(yè)格局。新時(shí)代證券表示，隨著個(gè)性化、高端化消費(fèi)觀念的演變，消費(fèi)者更看重產(chǎn)品品牌、質(zhì)量，產(chǎn)能規(guī)模大、品牌效應(yīng)強(qiáng)的頭部企業(yè)有望贏得中長(zhǎng)期市場(chǎng)份額。

??廣發(fā)證券也認(rèn)為，線上線下一體化的消費(fèi)場(chǎng)景下，頭部賣場(chǎng)和家具品牌商線上營(yíng)銷引流更具優(yōu)勢(shì)，將加速零售端市場(chǎng)份額向頭部聚集，龍頭效應(yīng)將更加明顯。

??那么，新商業(yè)模式還存在著什么問(wèn)題，阻礙著行業(yè)格局的轉(zhuǎn)變?

??首當(dāng)其沖的是產(chǎn)品同質(zhì)化問(wèn)題。對(duì)比市面上定制家具產(chǎn)品，無(wú)論是其外觀還是材料都非常相似，并未體現(xiàn)出“定制”的特色。

??中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息研究指出，同檔次定制家具產(chǎn)品較為相似，只是在質(zhì)量管控、風(fēng)格搭配方面略有不同。而產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象與家具行業(yè)低進(jìn)入門(mén)檻、企業(yè)低研發(fā)能力密切相關(guān)。

??而同質(zhì)化的產(chǎn)品既使得家具行業(yè)格局分散，又導(dǎo)致品牌溢價(jià)能力低，從而降低行業(yè)整體利潤(rùn)率。數(shù)據(jù)顯示，2018年九大家具上市公司總營(yíng)收僅占國(guó)內(nèi)定制家具市場(chǎng)12%的市場(chǎng)份額。從單一品類看，2019年國(guó)內(nèi)定制櫥柜CR4 僅 10.14%，與美國(guó)56.5%的 CR5相比，格局極為分散。

??另外，同質(zhì)化的產(chǎn)品導(dǎo)致品牌的低溢價(jià)能力，使得部分企業(yè)只能依靠?jī)r(jià)格戰(zhàn)爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額。在某家具銷售平臺(tái)上，有消費(fèi)者反映，定制家具產(chǎn)品外觀都差不多，最后干脆通過(guò)價(jià)格選擇家具品牌。由此，行業(yè)整體利潤(rùn)率受到負(fù)面影響。

??“定制化產(chǎn)品+O2O營(yíng)銷”模式則對(duì)產(chǎn)品供應(yīng)鏈提出更高的要求，品牌需要在個(gè)性化訂單和規(guī)模化生產(chǎn)之間尋求平衡，爭(zhēng)取實(shí)現(xiàn)個(gè)性化的規(guī)模生產(chǎn)。這不僅需要快速適應(yīng)市場(chǎng)需求變化的生產(chǎn)系統(tǒng)，還需更高的商品分銷、庫(kù)存等供應(yīng)鏈其他環(huán)節(jié)管理效率，對(duì)供應(yīng)鏈系統(tǒng)的智能化程度提出更高的要求。

??可見(jiàn)，雖然短期利好下家具行業(yè)有望迎來(lái)基本面回暖，但從長(zhǎng)期來(lái)看，家具行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局并未明晰。

??而對(duì)于股價(jià)的連續(xù)大漲，一位私募投資總監(jiān)似乎道出了行業(yè)Beta屬性的真相：“市場(chǎng)好的時(shí)候講投資邏輯，只要邏輯通順了估值與長(zhǎng)期發(fā)展都不重要，目前來(lái)看，家居行業(yè)的投資邏輯很順”。